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Chiunque investa o monitori i mercati del credito USA avrà probabilmente sentito ripetere più volte nell'ultimo anno la frase "gli spread di credito hanno registrato una contrazione eccessiva".
Questo cosa significa? Quando gli spread di credito si contraggono, è fondamentale esaminare il livello di remunerazione ottenuto da un investimento in obbligazioni corporate rispetto a quello in titoli di Stato USA (rappresentati dai Treasury USA) e in che modo questo si concilia con le proprie aspettative sull'economia e con i fondamentali della singola azienda in cui si investe. Il Grafico 1 mostra lo spread di credito (option-adjusted spread, OAS) dell'indice Bloomberg US Corporate Bond, un indice rappresentativo dell'obbligazionario corporate investment grade USA, espresso come percentuale del rendimento minimo previsto (yield-to-worst) dell'indice stesso, ovvero il tasso di rendimento più basso che un emittente può pagare su un'obbligazione senza risultare insolvente. Questo evidenzia la remunerazione relativa che gli investitori ottengono scegliendo di investire in questo segmento rispetto ai Treasury USA: più alta è la linea sul grafico e maggiore sarà la remunerazione che un investitore riceve per il rischio aggiuntivo.
Grafico 1
Attualmente, la remunerazione aggiuntiva delle obbligazioni corporate investment grade rispetto ai titoli di Stato USA ha raggiunto livelli che non si vedevano dal periodo precedente la crisi finanziaria globale del 2007.
Nel corso degli ultimi tre anni, la nostra convinzione che la volatilità dei Treasury USA avrebbe superato quella degli spread di credito nel mercato corporate investment grade USA si è rivelata esatta. Tuttavia, una differenza sostanziale tra il contesto di tre anni fa e quello attuale è che nel 2022, quando la Federal Reserve statunitense innalzava i tassi di interesse nel tentativo di contenere l'inflazione, gli spread di credito erano inizialmente molto più ampi, poiché crescevano i timori di una recessione. All'epoca, lo spread aggiuntivo delle obbligazioni corporate compensava gli investitori per la volatilità dei Treasury USA, poiché un aumento del tasso base del Treasury poteva essere assorbito da una contrazione degli spread di credito. Nel contesto attuale, a meno che non si raggiunga un livello di OAS come percentuale del rendimento che non si vede da prima del 2000, riteniamo che vi sia un margine ridotto per una contrazione dello spread di credito a livello generale.
In questo scenario, riteniamo che per i gestori obbligazionari che cercano di replicare e sovraperformare un benchmark possa essere complicato muoversi efficacemente sul mercato, vista la mancanza di un premio aggiuntivo per l'investimento in obbligazioni corporate. La flessibilità di alternare tra Treasury e credito potrebbe essere cruciale per mitigare il rischio di credito nell'attuale contesto. Per questo motivo, manteniamo la nostra visione secondo cui i gestori obbligazionari svincolati dal benchmark e capaci di adattare le allocazioni più liberamente siano meglio posizionati per muoversi con successo nell'attuale mercato.
ABBRACCIARE L'INCERTEZZA: EQUILIBRIO TRA OTTIMISMO E FONDAMENTALI
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